Résultats H1 ATOS : Philippe Salle nous prend pour des Galinettes Centrées [Article-blog]

 

Ni les analystes dans les Q&A ni les Boursomen qui me trouvaient dénigrant quand je parlais de 400 M€ de perte nette dans mes récents articles n’ont remarqué que, conformément au titre du précédent article où j’avais utilisé l’expression « la perte nette s’envole », elle s’est bel et bien envolée.

Et oui : le blog, lui, n’était pas assez conservateur — à l’opposé de Philippe Salle et de son affacturage. Au lieu de bien assommer la bête pour qu’elle ne souffre plus et de mettre un demi-milliard d’euros, nous nous sommes dit : « quand même, il ne va pas tourner à un milliard de perte chaque année ! »

Et ben si. Il a réussi à nous faire plus d’un demi-milliard de perte nette, là où le blog avait donné une fourchette médiane de 380 M€.

Voici ce que nous avions écrit :

Notre estimation centrale est de −380 M€, avec un plancher à −340 M€. Nous ne publions volontairement aucune borne haute.

Le modèle sort à 392 M€. Nous retenons 380, arrondi à la baisse. Et nous nous refusons à donner un plafond : un plafond est une accusation chiffrée, ce n’est pas notre rôle. Un plancher est un minimum, et il est vérifiable le 30 juillet.

Vous comprenez pourquoi nous avons pris cette précaution d’absence de fourchette haute. Car Philippe Salle n’a pas de limites…

LA DETTE NETTE EXPLOSE ET LA CAUTION TRIZETTO DEVIENT DU CASH (on aura tout vu!!)

Dans le même article, nous avions utilisé cette expression, et nous la maintenons — comme nous maintenons notre chiffre. Et ça colle bien aussi avec le titre dudit article « ça se passe comme ça chez Philippe Salle, la pénalité destiné à payer TriZetto est considéré comme du cash libre…

Personne n’a relevé le tour de passe-passe : les fonds appartenant désormais à TriZetto — car nous avons suffisamment démontré que l’appel ne pourrait qu’augmenter la facture, et pas la réduire — ont été comptés dans la dette nette.

Est-ce légal ? Oui. La dette nette n’est pas un agrégat IFRS : c’est un indicateur alternatif de performance, dont l’émetteur fixe lui-même la définition, et aucune norme ne lui interdit d’y loger de la trésorerie bloquée.

Est-ce discutable ? Absolument, et sur un point qui vient d’eux. Le communiqué de position de liquidité du 20 juillet précisait noir sur blanc que la trésorerie consolidée exclut les sommes détenues sur des comptes séquestres servant de garanties en numéraire.

ON FRÔLE L’ABSURDE !!!!!!!!!!!

Dix jours plus tard, les mêmes 246 M€ sont indisponibles pour la liquidité et disponibles pour la dette nette. Les lignes directrices ESMA sur les indicateurs alternatifs de performance, que l’AMF applique, exigent pourtant une définition stable d’une publication à l’autre.

S’y ajoute une asymétrie. Les 246 M€ entrent dans la dette nette du côté de l’actif, mais la provision pour litige, elle, n’y entre pas, puisqu’une provision n’est pas de la dette financière. On améliore donc l’agrégat de 246 M€ en laissant sa contrepartie économique à la porte.

Laurent Fabius avait inventé le « responsable mais pas coupable » ; Philippe Salle, fervent amateur de néologismes, invente le « comptable mais pas responsable ». Ou, reformulé à la sauce blog : bien pourri comme attitude.

C’est immonde moralement, et il reste à vérifier si c’est délictueux ou non comptablement. Mais pour nous, cela relève d’un non-sens en matière de précaution comptable et d’une volonté manifeste de tromper sur la santé d’une boîte qui explose de l’intérieur.

Je vous rappelle que la croissance devait reprendre au T3, et que là, en conférence call, il nous dit désormais espérer être flat au T4, ou en décroissance très légère — comprendre −1 %.

Par contre, il y a un délit, et j’espère que l’AMF s’en émouvra : c’est sur l’économie réalisée sur le refinancement. Nous avions calculé 99 ans pour amortir le coût de l’opération sur la partie cash des intérêts, compte tenu des frais supplémentaires générés — banques conseils, banques chargées de placer les titres, Darrois, frais de remboursement anticipé; et 9 ans sur la partie cash + PIK. Mais soyons réaliste. Pour l’instant, la partie PIK elle est indolore pour le FCF…

Il eût fallu dire : « une fois les frais de l’opération de financement amortis, dans 9 ans, la société économisera 61 M€ par an d’intérêts. »

C’est doublement un délit, car le RCF compté dans les économies — je vous rappelle qu’il a un coût annuel de 3 M€ même s’il est non tiré — va être remplacé par l’affacturage. Et si le blog est le seul à s’être aperçu que l’utilisation du mot « conservateur » dans le communiqué sur la liquidité voulait dire « un max d’affacturage », vous remarquerez que Philippe Salle s’est bien gardé de nous donner le coût par facture et la marge d’exploitation retraitée du coût de factoring.

REVENONS AU CHIFFRE D’AFFAIRES ET AU RÉSULTAT NET, QUI N’INTÉRESSENT PAS LES BOURSOMEN

(ça fera un peu moins de bande passante utilisée 😀 )

Personne, donc, disais-je, ne semble s’émouvoir de voir bon an mal an Atos perdre en moyenne 500 M€ chaque semestre. Il va falloir que les capitaux propres du groupe passent négatifs, sous le milliard, pour que ça commence à réagir sur Boursorama.

Et là, les −8 %, c’est encore une attaque de la VAD, les résultats sont excellents.

Il avait parlé de −6 % de décroissance sur le T2 lors de la présentation du T1. Le blog avait fait les projections de chiffre d’affaires ci-après dans sa dernière reco de cours à 27 €.

Notre prévision de chiffre d’affaires 2026 datant du 8 juillet et basée sur un T2 aveugle (nous la réviserons plus bas)

On notera au passage la pertinence des prévisions du blog puisque trouver un CA trimestriel avec 0.026Md€ de marge d’erreur, c’est pas si mauvais comme dirait le colonel Hans Landa…

Donc au niveau CA T2, pas de cata. Aussi mauvais que prévu, et le blog un peu conservateur de 26M€ dans sa modélisation.

Mais là où Philou nous prend vraiment pour des galinettes cendrées, c’est son business plan inchangé pour 2027 et 2028… Tout ça en faisant mieux que la moyenne du secteur, là où il fait moins bien maintenant — lié au fait que deux ou trois pauvres clients qui ont quitté Atos pour des raisons de notation S&P ont dit à Philou, lors de ses visites, qu’ils avaient le blues et regrettaient le temps d’Atos. De là à en conclure que dès qu’Atos repassera à BB, ils reviendront, telles des brebis égarées, il n’y a qu’un pas que Philou a allègrement franchi.

Sauf qu’en la matière, Philippe Salle est loin d’être un expert. Je rappelle que lors de sa toute dernière expérience — de 7 ans, quand même — il a réussi à amener Foncia de B+ à CCC. Alors vous allez me dire que je suis injuste, que la dégradation à CCC s’est faite par son successeur, qu’à son départ il n’avait réussi « QUE » à baisser la note de B+ à B− (surveillance négative 15 jours avant son départ, cependant), et d’aucuns diront que le passage à CCC et l’inéluctable restructuration de Foncia en 2027, qui est désormais un secret de Polichinelle, sont la suite de cette surveillance négative, et que le successeur de Philippe Salle n’a fait que continuer la tendance d’une dégradation constante de la dette.

Il ne va pas dire que c’est de sa faute, mais néanmoins il a quand même 9 % du capital de Foncia, et je rappelle que c’est grosso modo la part des Rois Mages. Et regardez ce qu’il dit à propos des Rois Mages qui ont 9 % du capital : même s’il ne prononce pas le mot, ce sont ses patrons, c’est sans ambiguïté.

Les fonds actionnaires à 9 % demandent à Philippe Salle de faire ceci ou cela.

Et dire que sous serment à l’Assemblée nationale, il dit ne recevoir aucune instruction ni des fonds créanciers ni des fonds actionnaires, qui au passage sont souvent les deux (pas tous, mais souvent).

Donc si Philippe Salle savait améliorer une notation, il le ferait.

D’ailleurs, c’est quoi son plan pour améliorer la notation ? Affacturer à mort. Là, le mot « conservateur » prend tout son sens : il a parlé de plusieurs « centaines de millions ». Donc d’un côté il se targue dans les slides d’un mensonge, une économie de frais financiers de 61 M€ par an — faux, car il ne tient pas compte de ce que l’opération a coûté — et d’autre part il oublie de dire que sur la partie cash, le gain est minime : 4 à 5 M€ par an.

Mais mettons qu’il monte à 400 M€ d’affacturage, avec une durée moyenne de 2 mois : ça fait 2,4 Md€ d’affacturage à 2 % par facture (et non pas par an). Ça fait 48 M€.

Philou, on n’est pas des galinettes cendrées — enfin, sur Boursorama si, mais si c’est ça ton audience, tu ne voles pas très haut (quoiqu’il se dise que les galinettes cendrées ne volent pas, pour ceux qui en ont déjà aperçu). Il y a un dicton qui dit qu’on déshabille Pierre pour habiller Paul : c’est ce que tu nous fais. Zéro économie (sur la partie cash).

D’ailleurs, c’est là qu’intervient le rapport SYNDEX, avec un article à venir : « Cachez-moi cet audit que je ne saurais voir ».

Qui est SYNDEX ?

Le numéro 1 français des auditeurs externes travaillant pour le compte des CSE. Jusque-là, le CSE travaillait avec Syncea, mais la CFDT (décidément, Alia Iassamen devient de plus en plus en phase avec le blog), majoritaire dans l’UES Eviden, a eu l’idée d’accepter la proposition de la CGT de passer sur du lourd. Puisque Atos tape chez Darrois ou McKinsey, pourquoi ne pas prendre la Rolls des auditeurs au lieu du petit cabinet provincial qu’est Syncea (malgré une domiciliation de son siège social à Lyon) ? Rapport de forces : 25 collaborateurs chez Syncea, 450 chez Syndex et de nombreux CSE du CAC40. Il semblerait d’ailleurs que Syndex ait déjà travaillé il y a 10 ans pour Atos, mais on croit toujours que l’herbe est plus verte ailleurs…

Or, comme nous l’avons évoqué, ce rapport, que nous sommes confiants de pouvoir nous procurer rapidement selon un contact du blog, estime que les objectifs de Philippe Salle sont d’une ambition démesurée, notamment à cause de son retard dans l’IA (1 % du CA l’année dernière). Et pire, Philippe Salle, le fighter, tout penaud, nous a dit tout à l’heure qu’il faudrait encore un peu de temps pour pénétrer le marché de l’IA. Donc ça veut dire qu’on sera à 2,5 % cette année et 3 % en 2027. Compris. Peanuts.

Mais surtout, SYNDEX établit 3 hypothèses de trajectoire pour Atos, avec des probabilités pour chacune.

Soyons honnêtes, ils envisagent quand même la réussite du plan Genesis (ça a été commandé par le CSE, mais payé par Atos, et il ne s’agissait pas de se retrouver avec un impayé).

Mais c’est là où c’est exquis : la probabilité est chiffrée à 25 %, et à l’opposé ils chiffrent exactement la même probabilité d’un retour au Tribunal, appelé « La Crise » dans l’audit.

Enfin, la plus grosse probabilité — 50 % — c’est une croissance molle aboutissant à une situation appelée « Fragilisation » par Syndex.

Mais il y a un deuxième refinancement à vendre, donc hors de question de bouger d’un iota sur la trajectoire 10 % en 2028 et 7 % de croissance annuelle ! Tout en déclarant qu’il va se désinvestir un peu de Digital Workplace (ou est-ce que ce sont les clients qui se désinvestissent des offres DW d’Atos depuis le départ de la charismatique Mélanie de Viguan, qui à l’époque ne se plaignait pas du tout de la rentabilité…).

D’ailleurs tout en répétant que tout va bien dans le meilleur des mondes, la fourchette -1% / -5% est abandonné sous forme de Profit Warning.

C’est d’ailleurs là que l’on voit que Philippe Salle est un peu en mode burn-out. D’un côté, il dit désormais que c’est environ -5%, donc potentiellement -5,7% (chiffre donné par Nicolas David d’ODDO il y a 10 jours, tiens tiens, comme c’est bizarre). Et de l’autre dit : « on espère quand même faire plus ». Si j’étais Bigard, en référence à un sketch culte, je dirais « Connard, si tu crois faire plus, pourquoi tu mets pas une fourchette -3% -5% , sinon ça sert à quoi la fourchette ??

LA MARGE, MAINTENANT

Le blog l’avait estimée à 7 %, pour deux raisons. Les bonus annuels coupés en moyenne de 25 %, et ceux de HPC coupés en moyenne de 50 % — puis reversés par Emmanuel Le Roux le 28 avril sous forme de prime. Donc pour une fois on a le chiffre : 110 M€ versés, donc 40 M€ d’économisés, soit une marge normalisée en 2025 de 3,8 %.

Sur le S1, Philou a coupé plus que prévu les bonus des salariés HPC et, ce faisant, compte tenu des primes pour Jupiter et Alice Recoque, économisé 20 à 30 M€. Donc, retraitée de cette économie, la marge normalisée est non pas de 5,7 % mais de 4,4 %.

Maintenant, il va falloir qu’il nous explique comment on passe des 5,7 % publiés au S1 — avec une modique hausse séquentielle dans le semestre démarré le 1er juillet — aux 7 % annuels. Car cela signifie qu’il faudra 8,1 % de MOP au S2.

Mais attention. Il ne l’a pas dit dans son call, mais je vous rappelle que ce signe, « ~ », ça veut dire « circa », qui veut dire « environ ». Donc quand on lit ~7 %, on peut imaginer que 6,75 % de MOP, ce serait « environ 7 % ».

L’autre raison c’est que le budget Genesis étant presque entièrement consommé, nous ne voyons pas trop ce qu’il pourrait mettre en exceptionnel au S2. Mais nous aurions du sortir la calculette, car selon Philippe Salle, il lui resterait encore 50M€ à 100M€ à bruler, MAIS il les garderait pour le T1/2027, tout en prenant les décisions au S2 de cette année. Donc tel Capri, « Genesis c’est fini » (ou presque).

Désormais ça sera compliqué de tenir les 7%, mais peut-être que Philippe Salle a prévu de passer le bonus HPC de 50M€ en opérationnel, ça ferait 50pdb de gagné, ainsi que les indemnités de transition de Siemens, sur lesquelles la marge d’Atos est énorme. Le nouvel entrant a besoin du savoir de Atos pour migrer, donc ça se fait toujours à un prix très élevé.

A priori pour être aussi sur de lui, les bonus seront de nouveau amputé de 25% en avril. Plus que jamais les salariés sont la variable d’ajustement.

Enfin ce qu’il en reste, selon nos informations, 53500 à date..

CA trajectoire 2026 réévalué selon les modélisations blogs et l’actualité, à savoir un petit regain de demande pour le S2.

Inclut une réévaluation de la modélisation de décroissance au T3 et T4 vu côté blog.

Notre nouvelle guidance est donc une décroissance organique de -6.8%, versus -7.75% précédemment pour coller aux propos de Philippe Salle (la décroissance s’améliore 🙂

ARTICLE EN COURS DE REDACTION